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公司位列光伏组件供应商“第一梯队”，出货量连续12年保持全球前五。2021年底，公司完成国内外电站开发及运营业务剥离，2022组件产品出货量提升至21001MW，同比提升51.6%。组件出货量高增带动2022年营收同增69.7%至475.4亿元，归母净利润增至21.6亿元。

品牌、国际化经营能力、渠道覆盖和供应链效率是组件企业核心竞争力， 阿特斯 卓尔不同。1)品牌：公司始终坚持“质量最高、技术领先、参数可靠、专注组件”的品牌理念，积极通过展会、论坛、社交媒体等开展品牌推广，业界认可度佳。2)国际化：公司具有前瞻的国际视野、成熟的国际化团队，已搭建完善的全球化销售渠道和供应链体系，2020-2022年海外收入占比均超过65%。3)渠道与供应链：公司采用“直销为主，经销为辅”经销战略，重点推广分布式光伏市场，2022年分布式市场占比55%。公司分布式市场具有更小的每单成交量和更高的售价，对管理要求较高，由此带来较高进入壁垒。目前，在国内外共设有35个生产型公司(32个国内，3个国外)，销售公司21家(4个国内，17个国外)，客户遍布逾百个国家。4)定价权：公司针对五类客户展开差异化战略，定价能力得到提升。

稳健经营，募投项目推动一体化程度提升，财务稳健和抗风险能力有望增强。公司此次A股IPO募资40亿元中，26.5亿元用于建设10GW拉棒、10GW硅片、4GW高效光伏电池、10GW高效光伏电池组件项目，积极推进一体化产能建设。根据公司美股控股股东最新公告指引，到2024年一季度末，公司预计组件产能将达到75GW，拉晶、切片、电池产能分别达到50、50、60GW。一体化程度提升有利于保证供应、降低成本，有望提高公司盈利能力。

未来展望：行业层面，硅料行业供需缓解、价格中枢下行带动组件的原材料成本下行，结合公司一体化布局，未来整体盈利有望向好。公司层面，1)组件业务有望保持规模扩张和盈利延续改善；(2)分布式系统市场，通过产品差异化和增值服务，提高渠道和用户粘性，强化市场领先地位，提升分布式市场组件出货比重；(3)储能和系统解决方案业务，快速形成和完善所需技术和产品，利用品牌和渠道优势，确立在主要市场的领先供应商地位，实现组件、储能和系统解决方案业务的协同发展，成为新的战略业务和新的营收增长点。

我们认为，公司将继续借助自身全球化品牌、遍布全球的销售和服务网络、稳健的财务实力以及适应市场变化的能力，通过技术和商业模式创新，不断增强企业竞争优势，实现长期可持续发展。我们预计公司2023-2025年组件销量分别为31.5/42.8/60.8GW，营业收入分别为653/858/1058亿元，归母净利润分别为48/65/85亿元，对应EPS分别为1.33/1.80/2.36元，对应现价PE分别为10/7/6倍，给予“增持”评级。

下游需求不及预期；

新产能建设和投放不及预期；

原材料价格大幅波动风险。

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